Artículos y comentarios sobre la Economía Mexicana
Header

Desde hace más de una década las autoridades fiscales y monetarias, junto con la propia presidencia de la República, han argumentado que dentro de lo mejor que tiene el país es la estabilidad macroeconómica; lo que llaman buenos “fundamentos económicos”. Esto consistía de una inflación cercana al objetivo del Banco Central, una balanza de pagos sin problemas ni mayor vulnerabilidad, un sistema bancario capitalizado y sin cartera vencida, finanzas públicas sanas y una deuda pública baja como proporción del PIB. Esto debería traducirse en un tipo de cambio estable y tasas de interés relativamente bajas, que a su vez conduciría a un ambiente de confianza, propicio para inducir inversión y generar empleo. Lo único que faltó en esta descripción de un país de maravillas era mayor crecimiento económico. No obstante, nos dijeron que, con las reformas aprobadas, ya estaríamos creciendo por encima de 5 por ciento anual.

De alguna forma u otra, las agencias calificadoras de riesgo-país estaban de acuerdo. Después de la crisis “tequilera” de 1995, Moody’s había mejorado la calificación soberana de México en 6 ocasiones, desde un Ba3 hasta A3, sin bajarla en ni una sola ocasión. S&P lo ha aumentado 5 veces (aunque sí lo bajó una vez en 2009), también para llevarla desde un BB- hasta BBB+. Salvo Chile, México ha sido el país mejor calificado de la región. Desde 2002, las 3 agencias, incluyendo a Fitch, nos han considerado como “grado de inversión”. La crisis de la “gran recesión” fue una prueba severa para México, que libramos muy bien. Incluso, en los 3 años siguientes, de 2010 a 2012, México logró crecer en promedio por arriba de 4 por ciento.

¿Qué fue lo que pasó para que ahora las 3 agencias nos hayan puesto en “perspectiva negativa”? Poco a poco, la estabilidad macroeconómica se ha demolido y ahora está en tela de juicio. No estamos tan mal como para perder el grado de inversión, pero sí para bajar uno o dos peldaños. Tenemos un déficit en la cuenta corriente que permanece por arriba de 3 por ciento del PIB, a pesar de un ajuste en el tipo de cambio que ya supera 50 por ciento. La nueva dirección de la política monetaria de Estados Unidos, hace que nuestra dependencia creciente en la inversión extranjera de cartera nos haga más vulnerables. Tenemos un déficit fiscal elevado, que no ha podido reducir el gobierno, y como consecuencia, una deuda pública creciente que ya cruzó el umbral del 50 por ciento del PIB. Por más promesas que hace la SHCP, sigue subiendo la deuda. No queda claro que los esfuerzos anunciados en el presupuesto para 2017 vayan hacer suficientes. A esta situación, tenemos que añadir el problema escandaloso de la deuda pública estatal.

Ambos desequilibrios han llevado a que las autoridades instrumenten una política económica restrictiva, con miras a reducir el poco crecimiento económico que tenemos. Al mismo tiempo, es casi un hecho de que la inflación seguirá en aumento, posiblemente terminando el año entrante por encima de techo del rango de variabilidad. También enfrentamos la posibilidad de que la SHCP tenga que anunciar más recortes al gasto, lo cual complica todavía más el escenario.

La situación ha derivado en una crisis de confianza, en la cual el consumidor ya ve con mayor pesimismo la situación económica actual y futura del país, a tal grado que nunca antes (desde que existe el indicador) hemos visto la economía con tanto pesimismo. La inversión se ha enfrenado, las exportaciones disminuyen, el gasto público se estrecha y el consumo de los hogares (lo único que crece) ya muestra signos de desaceleración. Pero no le podemos echar la culpa a Trump, porque todo esto era lo que teníamos antes de las elecciones del 8 de noviembre pasado. Con Trump en la mira, ahora tenemos más volatilidad cambiaria, menores flujos de capital de inversión extranjera, mayor traspaso del tipo de cambio hacia la inflación, mayores alzas en la tasa de política monetaria y menor inversión privada ante la incertidumbre creciente. Todo lo anterior se va derivar en menos crecimiento económico, menor generación de empleo, mayor informalidad y una brecha laboral creciente.

Si era cierto que nuestra fortaleza era la estabilidad económica, estamos viendo cómo se desmorona. En parte, ha sido resultado de un entorno externo desfavorable, pero también de una política económica equivocada.

En enero de este año, el Banco de México reportó un saldo mensual máximo histórico de sus activos internacionales netos de 199.2 miles de millones de dólares (mmd). A fin de octubre, el mismo saldo registró 177.2 mmd, una disminución en lo que va del año de 22 mmd. En la primera semana de noviembre, hubo una baja adicional de 1,483 millones de dólares para llegar a un saldo de 175.7 mmd. La mayor parte de la caída se ha dado en los últimos tres meses, a partir de agosto cuando la Comisión de Cambios decidió que el Banco Central debería vender entre 200 y 400 millones de dólares al mercado diario mediante subastas. Esto ha redituado en una disminución de 5.4 mmd por mes, o de 1.2 mmd promedio por semana en este lapso. Después de un largo periodo en el cual el Banco continuamente acumulaba reservas, este decremento tiene inquieto a más de uno. ¿Es motivo de preocupación?

La última vez que se agotaron las reservas de dólares del Banco de México fue al final de 1994. En ese momento las reservas jugaban un papel primordial, ya que eran necesarios para mantener el tipo de cambio en un régimen casi fijo. El Banco establecía el tipo de cambio diario y para mantenerlo tenía que comprar dólares en el mercado si hubiera un exceso (para evitar que el tipo de cambio bajara), o bien, vender dólares al mercado si escaseaban (para que no subiera). Durante todo 1994, hubo escasez de dólares en el mercado, por lo que el Banco tuvo que vender dólares constantemente, hasta el momento en que se agotaron las reservas y no hubo más remedio que dejar que el mercado fijara el tipo de cambio. El resultado fue algo trágico, ya que de 3.1 pesos por dólar a principios de 1994, se disparó el precio hasta casi llegar a 8 pesos a principios de marzo del siguiente año. Difícilmente se nos puede olvidar las consecuencias: después de crecer 4.7 por ciento y tener una tasa de inflación de 7.1 por ciento en 1994, el año siguiente el PIB se desplomó -5.8 por ciento y la inflación se disparó a 52.0 por ciento. Pero no solamente vivimos la tragedia de esa magna devaluación, sino además las de 1976, 1982, 1985, 1986 y 1987, cada una con una historia similar (o peor).

Para principios de 1996, los activos internacionales netos (que no considera el crédito del FMI) todavía no alcanzaban mil millones de dólares. Esto significa que en un lapso de casi 20 años, el Banco alcanzó acumular alrededor de 198 mmd. Sin embargo, existe una diferencia básica (y abismal) entre estos últimos 20 años y la historia anterior. Antes teníamos un régimen cambiario fija o semi-fija, en la cual las reservas de dólares jugaban un papel primordial. Ahora, con el régimen de flotación, el mercado decide el tipo de cambio, por lo cual no se necesitan reservas para tal fin. Incluso, muchos analistas se han preguntado por qué es necesario contar con una reserva tan grande.

Sin duda, el papel de las reservas internacionales del Banco Central ha cambiado. Hoy en día, los dólares que mantiene el Banco son activos que respaldan sus pasivos. Por cada peso en circulación, el Banco tiene el equivalente en pesos de 2.7 veces del monto en dólares. Esto brinda mucha confianza en la moneda nacional, ya que significa que no hay una emisión primaria de pesos en el país, es decir, la emisión de pesos sin respaldo. Este apoyo ha ayudado a disminuir la inflación y a obtener mejores calificaciones de riesgo/país, contribuyendo así a tasas de interés menores. Es prácticamente la mejor contribución que pueda hacer el Banco de México y la política monetaria a un ambiente de estabilidad macroeconómica, propicio para el crecimiento económico. Si México no crece más es por razones ajenas a la política monetaria.

Hoy en día la acumulación o disminución de reservas no tiene que ver con el nivel del tipo de cambio o las posibilidades de una devaluación. El precio del dólar varía mediante la oferta y la demanda en dos mercados, que tienen vasos comunicantes: el interbancario, donde se venden y compran divisas al mayoreo en función del comercio exterior y los flujos de inversión de portfolio, y uno externo al país, que utiliza el peso en operaciones de derivados, opciones, futuros y forwards, que poco tiene que ver con la economía mexicana. Las reservas de dólares que tiene el Banco son un respaldo de nuestra moneda, por lo que están a disposición de las autoridades para inyectar liquidez en el mercado interbancario si es que se considera necesario.

¿Es correcto el uso de las reservas como se viene manejando? Básicamente, sí. ¿Debe preocupar la disminución que hemos visto en los últimos meses? Básicamente, no.

El INEGI reportó que la inflación de 2014, medido mediante el Índice Nacional de Precios al Consumidor (INPC) cerró en 4.08 por ciento, ligeramente por arriba del límite superior del rango de variabilidad que estableció el Banco de México alrededor de su objetivo puntual de 3.0 por ciento. Sin embargo, el objetivo no es terminar el año con una inflación por debajo de 4.0 por ciento, sino mantener la inflación alrededor de 3.0 por ciento en promedio durante todo el año, sin que se desvíe en cualquier momento más de un punto porcentual. Si vemos la tasa de doce meses a través del año, encontramos que la inflación se ubicó por debajo de 4.0 por ciento en tan solo cuatro meses (de marzo a junio), llegando a registrar el mínimo del año en 3.50 por ciento en abril.
La inflación promedio del año no fue muy diferente, ya que se ubicó en 4.02 por ciento. Si observamos la tasa promedio a través del año, vemos que se mantuvo por debajo del umbral de 4.0 por ciento en los primeros diez meses, dentro de un rango más acotado de 3.71 a 3.97 por ciento, pero ya en los últimos dos meses rebasó marginalmente el umbral. Pero de todos modos, al final de cuentas las autoridades monetarias no cumplieron su cometido.
En general, el Banco Central nos ha acostumbrado a juzgar su desempeño como exitoso si la inflación termina diciembre por debajo de 4.0 por ciento (sin considerar su ubicación en los otros once meses) y como no exitoso si finaliza el año en 4.0 por ciento o más. En teoría, el Banco estableció un objetivo puntual de 3.0 por ciento, mientras que el rango de más/menos uno por ciento es simplemente de variabilidad (y no de tolerancia). Pero en la práctica es más de tolerancia, ya que las autoridades monetarias han manejado la política monetaria en función de un objetivo diferente: terminar el año por debajo de 4.0 por ciento, aunque sea 3.99 por ciento. En los doce años que tenemos el objetivo de 3.0 por ciento, hemos terminado el año por debajo de 4.0 por ciento en cinco ocasiones pero nunca por debajo (ni muy cerca) de 3.0 por ciento. Lo más bajo fue 3.33 por ciento al termino de 2005, aunque el mejor año fue 2011 con una inflación promedio de 3.41 por ciento.
Es un hecho que el Banco no logró su objetivo en 2014. ¿Mantuvieron una política monetaria demasiada laxa? En términos reales, la tasa de política monetaria ha sido negativa desde hace varios años. El último dato de la expansión de la base monetaria señala un crecimiento nominal de 17.0 por ciento. Si tomamos en cuenta que la expansión del PIB nominal en los últimos trimestres ha sido alrededor de 5.8 por ciento, entonces resulta que la inyección de billetes y moneda en la economía ha sido 10.6 por ciento superior al incremento de transacciones.
No hay duda de que la política fue significativamente expansiva. Incluso, sorprende que la inflación no haya sido más elevada. Una posibilidad es que tengamos una inflación reprimida, que se soltará en los siguientes años cuando la brecha de producto deja de ser negativa. Pero otro explicación es que la medición de los precios al consumidor no capta la inflación con la precisión necesaria.
Por ejemplo, el INEGI nos dice que el costo del servicio de telefonía móvil ha disminuido significativamente. Sin embargo, el recibo para los que no utilizan el sistema de pre-pago no refleja disminución alguna. En los paquetes de pre-pago no se da un descuento, sino se otorgan más llamadas por el mismo precio, pero en muchos casos no se utilizan por lo que no es un descuento efectivo. El INEGI utiliza una fórmula muy compleja que no queda claro si realmente capta bien o no el precio efectivo, siendo lo más probable que el precio sea mayor al cálculo utilizado.
Otro caso es el del costo de la vivienda. Mucha gente son dueños de su hogares, por más modesto que pueda ser. Aunque no pagan renta, se les imputa el valor como si lo hicieran, lo que resulta en un asiento contable virtual, que en la realidad no existe. Muchos analistas a través del tiempo han señalado múltiples fallas en las Encuestas de Ingreso-Gasto de los Hogares (ENIGH), lo cual pone en duda muchas de las ponderaciones del gasto. Al final de cuentas, las familias utilizan mucho más de sus ingresos en mercancías alimenticias de lo que admite el INPC, lo que hace que la inflación tenga un sesgo a la baja.
¿Cuánto es la inflación verdadera que enfrenta los hogares y causa una merma directa en el poder adquisitivo? El estancamiento del consumo familiar en los últimos años nos hace pensar que el ingreso personal disponible a nivel nacional se ha deteriorado significativamente. ¿Será?

Aunque la fecha exacta es el primero de abril de 2014, el Banco de México decidió adelantar la conmemoración de sus primeros 20 años de autonomía el lunes y martes pasados. Aprovechando la reunión del FMI a fines de la semana pasada, la institución invitó a banqueros centrales de nueve países, ex-Gobernadores de cinco más, junto con varios académicos distinguidos y muchas personalidades importantes del medio. También estaban presentes todos los ex-Gobernadores del propio Banxico y miembros pasados de la Junta de Gobierno.

Se analizaron temas relevantes como los argumentos para la independencia de los bancos centrales, experiencias de los banqueros, límites de los objetivos de la banca, política monetaria no convencional, y diseño e implementación de los bancos centrales. Al final, terminaron con un panel de lujo compuesto de Miguel Mancera, Pedro Aspe, Guillermo Ortiz y Francisco Gil Díaz, para analizar el impacto de la autonomía de Banxico en la economía mexicana. Fue un evento de lujo, bien organizado y por demás interesante. Enhorabuena.

Como era de esperarse, Banxico obtuvo a lo largo de las sesiones muchas felicitaciones y elogios de todo tipo por haber logrado abatir la inflación a cifras bajas de un solo dígito y después mantener la estabilidad de precios a niveles (casi) aceptables desde principios de la década pasada. En especial, el Gobernador Agustín Carstens fue el centro de los aplausos, ya que coincidió el festejo con su nombramiento del Banquero Central del año.

¿Se merece realmente nuestra Banca Central el encomio presentado? Hay quienes rápidamente señalan que la Junta de Gobierno no ha logrado el objetivo puntual de 3 por ciento de inflación, sino sólo mantener la tasa por debajo de 4 por ciento (el techo del rango de variabilidad) en ciertos periodos. Otros comentan que aunque se han visto algunos esfuerzos por ser más transparentes, todavía es una institución relativamente cerrada, en especial en el manejo de su presupuesto y administración interna. Por último, el tema del mandato único (versus el doble mandato que incluye velar por el crecimiento económico) todavía se mantiene como tema de debate en ciertos círculos.

El promedio anual de la inflación de los últimos diez años es de 4.3 por ciento. Si nos queremos concentrar en el vaso medio vacío, está claro que queda pendiente el último empujón para situar la inflación alrededor del 3 por ciento. Sin embargo, el medio vaso lleno (que habría que reconocer que está mucho más lleno que vacío), ubica a la economía mexicana en una era de estabilidad macroeconómica bastante sólida en tiempos que ha predominado la inestabilidad financiera en el ámbito mundial. Si bien la tasa general todavía permanece ligeramente por arriba del objetivo, la tasa subyacente, que es la que responde a la política monetaria del Banco, se ubica en mínimos históricos y su promedio de los últimos 12 meses es menor a 3 por ciento. El componente no subyacente, influido principalmente por la política de precios de la SHCP, realmente queda fuera del alcance del Banco Central. Si el objetivo de inflación se concentrara en la tasa subyacente (como es el caso de algunos países), el Banco estaría cumpliendo cabalmente con su objetivo.

La transparencia siempre es una batalla cuesta arriba, es decir, siempre habrá por donde mejorar. Sin embargo, la Junta ya publica sus minutas y mantiene un dialogo permanente con los actores relevantes. Por ejemplo, a principios de noviembre el Banco llevará a cabo su Segundo Foro de Discusión entre los economistas que regularmente escriben acerca de la evolución de la economía mexicana (los llamados “Central Bank Watchers”) y los que trabajan en la Dirección General de Investigación Económica del Banco. Este intercambio de ideas es especialmente bienvenido en estos momentos en que el Banco ha decidido instrumentar una política todavía más expansiva, cuando la mayoría de los bancos centrales empiezan a revertir (o pensarlo por lo menos) lo que ha sido la política más laxa de todos los tiempos.

Aunque tanto el Presidente como el Secretario de Hacienda fueron muy enfáticos en cuanto al tema del mandato único, las acciones últimas de la Junta de Gobierno nos hacen pensar que el tema es casi irrelevante. Con la inflación básicamente bajo control y sin peligro de revertirse, la Junta se ha concentrado más en apoyar el crecimiento económico como si existiera el doble mandato.

Siempre habrá pendientes. Sin embargo, Banxico permanece como el ejemplo a seguir y sí, debemos estar orgullosos de sus logros.