Articulos sobre la economía Mexicana
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Después de las Vacaciones

enero 11th, 2017 | Posted by Jonathan Heath in Pulso Económico (Reforma) - (Comentarios desactivados en Después de las Vacaciones)

Hacia fines de diciembre, cuando la mayoría estábamos concentrados en el Maratón Guadalupe-Reyes, el INEGI dio a conocer algunos indicadores sobre la marcha de la economía. Posiblemente los más importantes son los del desglose del PIB por el lado del gasto para el tercer trimestre. Desde fines de noviembre, INEGI ya había reportado el crecimiento del PIB de 1.0 por ciento respecto al trimestre anterior y 2.0 por ciento respecto al mismo trimestre del año pasado; los primeros tres trimestres del año registraron una actividad económica de 1.95 por ciento superior al mismo periodo de 2015. Sabíamos que las actividades secundarias crecieron 0.1 por ciento en el trimestre, producto de caídas de -2.5 y -0.3 por ciento en la minería y la construcción, respectivamente, con un avance de 0.8 por ciento en la manufactura. También conocíamos que las actividades terciarias (comercio y servicios) habían avanzado 1.4 por ciento. Pero no fue hasta el 21 de diciembre que el INEGI informó el desglose por el lado del gasto, es decir, los crecimientos del consumo, la inversión y el comercio exterior. Por ejemplo, medio sabíamos del avance de la inversión fija bruta (IFB) total, ya que el INEGI publica los resultados mensuales (con un gran rezago, por cierto). Sin embargo, en este desglose el instituto da a conocer cuánto fue pública y privada, datos de por más interesantes.

Después de haber disminuido -1.0 por ciento en el segundo trimestre, la IFB total cayó -0.1 por ciento en el tercer trimestre y resulta que el nivel de los primeros tres trimestres del año apenas se ubica 0.1 por ciento por encima del mismo periodo de 2015. No obstante, la IFB privada creció 1.1 por ciento en el trimestre y los tres trimestres están 2.1 por ciento arriba del año anterior. En cambio, la IFB pública disminuyó -7.8 por ciento en julio-septiembre y el año se encuentra -10.3 por ciento por debajo del año pasado. Resulta que la IFB pública ha disminuido en 25 de los últimos 29 trimestres y en los once últimos consecutivos. Se ubica en su nivel más bajo desde el cuarto trimestre de 2002, es decir, de los últimos 14 años. Significa que 2016 será el séptimo año consecutivo de tasas anuales negativas para la inversión pública. Seguramente 2017 será el octavo.

Sin embargo, a pesar de los pésimos números, la caída de la inversión pública no es novedad. A estas alturas de 2015 se ubicaba también -10.3 por ciento por debajo de los primeros tres trimestres de 2014. Pero entonces, ¿qué factores explican que el PIB está creciendo ahora menos? En los primeros tres trimestres de 2016 llevamos 1.95 por ciento, comparado con 2.70 por ciento en 2015. Primero, resalta el hecho de que no solamente sigue el avance del consumo de los hogares, sino que en este año está creciendo más (2.8 por ciento en 2016 versus 2.1 por ciento en 2015).

La desaceleración se explica fundamentalmente por cambios drásticos en la inversión privada y en las exportaciones y en mucho menor medida por menos crecimiento del consumo público. A estas alturas de 2015 la inversión privada avanzaba a un ritmo de 9.2 por ciento, comparado con 2.1 por ciento en 2016. Pero el cambio más pronunciado esta en las exportaciones, que en 2015 se ubicaba 9.2 por ciento por encima de los primeros tres trimestres del año anterior, siendo que ahora están tan solo 0.01 por ciento por arriba del mismo periodo de 2015. En pocas palabras, el consumo privado es el único componente por el lado del gasto que crece por arriba del PIB, mientras que la inversión privada casi al mismo ritmo; el consumo público y las exportaciones crecen por debajo del PIB y la inversión pública es el único componente con tasa negativa.

Es interesante observar la diferencia en el crecimiento de las exportaciones en dólares nominales (que es el flujo de la balanza comercial) con la medición en pesos reales. La balanza comercial muestra una disminución de -3.8 por ciento en los primeros tres trimestres del año, mientras que las cuentas nacionales registran prácticamente el mismo nivel (0.01 por ciento). El año pasado, observamos una caída de -4.1 por ciento en las exportaciones reportadas en dólares, mientras que crecieron 10.4 por ciento en pesos reales. Pero aguas, ya que la comparación no solo refleja diferencia de precios y volumen, sino también las cuentas nacionales abarcan servicios no factoriales.

Desde principios de año hemos estado revisando a la baja las proyecciones de crecimiento para el año entrante en forma sistemática y al alza el tipo de cambio. Las razones giraban alrededor de una incertidumbre en torno a la inversión, la reducción en el gasto público, menores exportaciones y la implementación de políticas económicas más y más restrictivas. Si tomamos como referencia las últimas encuestas de expectativas de Banxico, Banamex y el IMEF, para principios de noviembre había un consenso para el PIB de 2.3 por ciento para 2017, dentro de un intervalo de 1.5 a 3.3 por ciento. Para el tipo de cambio, alrededor de 18.60 al cierre del próximo año, en un intervalo de 17.25 a 20.50. Sin embargo, todos estos números, ya de por si cada vez más pesimistas, pertenecían a un escenario “Clinton”. Posiblemente algunos habían elaborado un escenario “Trump”, pero ni era su escenario más probable y ni lo pensaron mucho.

Ahora nos enfrentamos todos a la dificultosa obra de construir el escenario Trump. Si de por sí la tarea de vislumbrar el futuro es complicado entre tanta conjetura que se tiene que realizar, elaborar un escenario cuya línea principal es que casi todo puede cambiar, lo vuelve casi imposible. Podemos poner números sobre la mesa, pero debemos admitir que el margen de error aumenta en forma exponencial. No obstante, podemos empezar con algunas pinceladas sobre lo que puede venir.

De entrada, debemos dividir el escenario en dos partes: la primera de corto plazo, cuya motivación principal es una mayor incertidumbre, donde casi todo se va mover ante la especulación; y la segunda, de mediano y largo plazo, que responde más a lo que vamos viendo sobre la marcha en torno a cambios estructurales. Por ejemplo, en el corto plazo podemos pensar que el tipo de cambio va aumentar todavía mucho más ante la incertidumbre de que si el Tratado de Libre Comercio se va renegociar o de plano, cancelar. Pero en el mediano plazo, podemos realizar algunos supuestos acerca de la dirección y alcance de una supuesta renegociación y tratar de anticipar sus implicaciones.

En el corto plazo, podemos anticipar un tipo de cambio más elevado, mayor inflación, menos crecimiento y una tasa de política monetaria mayor, todo con respecto al escenario Clinton que teníamos. ¿Por qué? El tipo de cambio es uno de los mejores reflectores de la incertidumbre. En el corto plazo, no sabemos que esperar, por lo que por lo pronto compraremos dólares para protegernos y casi no habrá nadie que venda sus dólares para comprar pesos. ¿Hasta dónde puede llegar el tipo de cambio en estas semanas? No podemos descartar que aumentará todavía dos o tres pesos más para situarse más cerca de 24 o 25 pesos, mientras que difícilmente regresará a estar por debajo de 20. ¿Esto qué implica? Hasta ahora hemos visto que el traspaso del tipo de cambio a la inflación se ha contenido, pero el ajuste ya llegó a un nivel en el cual será prácticamente imposible contener una escalada de precios. Por lo mismo, tendremos que revisar la expectativa de inflación para el año entrante al alza. ¿En cuánto? Aun en un escenario optimista, es muy probable que la inflación se ubica por arriba del techo del famoso rango de variabilidad de 4 por ciento. ¿Qué tanto más? Un escenario pesimista lo podría ubicar incluso ya cerca de 10 por ciento.

Si vamos a incorporar a nuestro nuevo escenario más inflación, tenemos que suponer también que el Banco de México subirá mucho más la tasa de política monetaria. ¿Cuánto? Esta semana podríamos ver unos 100 puntos base y posiblemente otros 100 hacia fin de año. Podemos también hacer el supuesto de que no habrá flujos de inversión extranjera directa y que muchos proyectos de inversión se detendrán aun antes del incremento en el costo del crédito. El único flujo que podrá aumentar es el de remesas, ya que muchos aprovecharán el tipo de cambio para mandar recursos a sus familias antes de cualquier interrupción por parte del nuevo gobierno de Trump. Todo junto implica que aumenta considerablemente la posibilidad de una tasa negativa para el PIB en el primer trimestre del año y de una recesión en la primera mitad del año. Las posibilidades de crecimiento para el año en un todo, dependerá de los primeros anuncios concretos de la nueva era en términos de la renegociación del Tratado, las deportaciones masivas, cambios fiscales y otras medidas que se vayan tomando.

El Uso de las Reservas

noviembre 11th, 2015 | Posted by Jonathan Heath in Pulso Económico (Reforma) - (Comentarios desactivados en El Uso de las Reservas)

En enero de este año, el Banco de México reportó un saldo mensual máximo histórico de sus activos internacionales netos de 199.2 miles de millones de dólares (mmd). A fin de octubre, el mismo saldo registró 177.2 mmd, una disminución en lo que va del año de 22 mmd. En la primera semana de noviembre, hubo una baja adicional de 1,483 millones de dólares para llegar a un saldo de 175.7 mmd. La mayor parte de la caída se ha dado en los últimos tres meses, a partir de agosto cuando la Comisión de Cambios decidió que el Banco Central debería vender entre 200 y 400 millones de dólares al mercado diario mediante subastas. Esto ha redituado en una disminución de 5.4 mmd por mes, o de 1.2 mmd promedio por semana en este lapso. Después de un largo periodo en el cual el Banco continuamente acumulaba reservas, este decremento tiene inquieto a más de uno. ¿Es motivo de preocupación?

La última vez que se agotaron las reservas de dólares del Banco de México fue al final de 1994. En ese momento las reservas jugaban un papel primordial, ya que eran necesarios para mantener el tipo de cambio en un régimen casi fijo. El Banco establecía el tipo de cambio diario y para mantenerlo tenía que comprar dólares en el mercado si hubiera un exceso (para evitar que el tipo de cambio bajara), o bien, vender dólares al mercado si escaseaban (para que no subiera). Durante todo 1994, hubo escasez de dólares en el mercado, por lo que el Banco tuvo que vender dólares constantemente, hasta el momento en que se agotaron las reservas y no hubo más remedio que dejar que el mercado fijara el tipo de cambio. El resultado fue algo trágico, ya que de 3.1 pesos por dólar a principios de 1994, se disparó el precio hasta casi llegar a 8 pesos a principios de marzo del siguiente año. Difícilmente se nos puede olvidar las consecuencias: después de crecer 4.7 por ciento y tener una tasa de inflación de 7.1 por ciento en 1994, el año siguiente el PIB se desplomó -5.8 por ciento y la inflación se disparó a 52.0 por ciento. Pero no solamente vivimos la tragedia de esa magna devaluación, sino además las de 1976, 1982, 1985, 1986 y 1987, cada una con una historia similar (o peor).

Para principios de 1996, los activos internacionales netos (que no considera el crédito del FMI) todavía no alcanzaban mil millones de dólares. Esto significa que en un lapso de casi 20 años, el Banco alcanzó acumular alrededor de 198 mmd. Sin embargo, existe una diferencia básica (y abismal) entre estos últimos 20 años y la historia anterior. Antes teníamos un régimen cambiario fija o semi-fija, en la cual las reservas de dólares jugaban un papel primordial. Ahora, con el régimen de flotación, el mercado decide el tipo de cambio, por lo cual no se necesitan reservas para tal fin. Incluso, muchos analistas se han preguntado por qué es necesario contar con una reserva tan grande.

Sin duda, el papel de las reservas internacionales del Banco Central ha cambiado. Hoy en día, los dólares que mantiene el Banco son activos que respaldan sus pasivos. Por cada peso en circulación, el Banco tiene el equivalente en pesos de 2.7 veces del monto en dólares. Esto brinda mucha confianza en la moneda nacional, ya que significa que no hay una emisión primaria de pesos en el país, es decir, la emisión de pesos sin respaldo. Este apoyo ha ayudado a disminuir la inflación y a obtener mejores calificaciones de riesgo/país, contribuyendo así a tasas de interés menores. Es prácticamente la mejor contribución que pueda hacer el Banco de México y la política monetaria a un ambiente de estabilidad macroeconómica, propicio para el crecimiento económico. Si México no crece más es por razones ajenas a la política monetaria.

Hoy en día la acumulación o disminución de reservas no tiene que ver con el nivel del tipo de cambio o las posibilidades de una devaluación. El precio del dólar varía mediante la oferta y la demanda en dos mercados, que tienen vasos comunicantes: el interbancario, donde se venden y compran divisas al mayoreo en función del comercio exterior y los flujos de inversión de portfolio, y uno externo al país, que utiliza el peso en operaciones de derivados, opciones, futuros y forwards, que poco tiene que ver con la economía mexicana. Las reservas de dólares que tiene el Banco son un respaldo de nuestra moneda, por lo que están a disposición de las autoridades para inyectar liquidez en el mercado interbancario si es que se considera necesario.

¿Es correcto el uso de las reservas como se viene manejando? Básicamente, sí. ¿Debe preocupar la disminución que hemos visto en los últimos meses? Básicamente, no.