Artículos y comentarios sobre la Economía Mexicana
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Desde principios de año hemos estado revisando a la baja las proyecciones de crecimiento para el año entrante en forma sistemática y al alza el tipo de cambio. Las razones giraban alrededor de una incertidumbre en torno a la inversión, la reducción en el gasto público, menores exportaciones y la implementación de políticas económicas más y más restrictivas. Si tomamos como referencia las últimas encuestas de expectativas de Banxico, Banamex y el IMEF, para principios de noviembre había un consenso para el PIB de 2.3 por ciento para 2017, dentro de un intervalo de 1.5 a 3.3 por ciento. Para el tipo de cambio, alrededor de 18.60 al cierre del próximo año, en un intervalo de 17.25 a 20.50. Sin embargo, todos estos números, ya de por si cada vez más pesimistas, pertenecían a un escenario “Clinton”. Posiblemente algunos habían elaborado un escenario “Trump”, pero ni era su escenario más probable y ni lo pensaron mucho.

Ahora nos enfrentamos todos a la dificultosa obra de construir el escenario Trump. Si de por sí la tarea de vislumbrar el futuro es complicado entre tanta conjetura que se tiene que realizar, elaborar un escenario cuya línea principal es que casi todo puede cambiar, lo vuelve casi imposible. Podemos poner números sobre la mesa, pero debemos admitir que el margen de error aumenta en forma exponencial. No obstante, podemos empezar con algunas pinceladas sobre lo que puede venir.

De entrada, debemos dividir el escenario en dos partes: la primera de corto plazo, cuya motivación principal es una mayor incertidumbre, donde casi todo se va mover ante la especulación; y la segunda, de mediano y largo plazo, que responde más a lo que vamos viendo sobre la marcha en torno a cambios estructurales. Por ejemplo, en el corto plazo podemos pensar que el tipo de cambio va aumentar todavía mucho más ante la incertidumbre de que si el Tratado de Libre Comercio se va renegociar o de plano, cancelar. Pero en el mediano plazo, podemos realizar algunos supuestos acerca de la dirección y alcance de una supuesta renegociación y tratar de anticipar sus implicaciones.

En el corto plazo, podemos anticipar un tipo de cambio más elevado, mayor inflación, menos crecimiento y una tasa de política monetaria mayor, todo con respecto al escenario Clinton que teníamos. ¿Por qué? El tipo de cambio es uno de los mejores reflectores de la incertidumbre. En el corto plazo, no sabemos que esperar, por lo que por lo pronto compraremos dólares para protegernos y casi no habrá nadie que venda sus dólares para comprar pesos. ¿Hasta dónde puede llegar el tipo de cambio en estas semanas? No podemos descartar que aumentará todavía dos o tres pesos más para situarse más cerca de 24 o 25 pesos, mientras que difícilmente regresará a estar por debajo de 20. ¿Esto qué implica? Hasta ahora hemos visto que el traspaso del tipo de cambio a la inflación se ha contenido, pero el ajuste ya llegó a un nivel en el cual será prácticamente imposible contener una escalada de precios. Por lo mismo, tendremos que revisar la expectativa de inflación para el año entrante al alza. ¿En cuánto? Aun en un escenario optimista, es muy probable que la inflación se ubica por arriba del techo del famoso rango de variabilidad de 4 por ciento. ¿Qué tanto más? Un escenario pesimista lo podría ubicar incluso ya cerca de 10 por ciento.

Si vamos a incorporar a nuestro nuevo escenario más inflación, tenemos que suponer también que el Banco de México subirá mucho más la tasa de política monetaria. ¿Cuánto? Esta semana podríamos ver unos 100 puntos base y posiblemente otros 100 hacia fin de año. Podemos también hacer el supuesto de que no habrá flujos de inversión extranjera directa y que muchos proyectos de inversión se detendrán aun antes del incremento en el costo del crédito. El único flujo que podrá aumentar es el de remesas, ya que muchos aprovecharán el tipo de cambio para mandar recursos a sus familias antes de cualquier interrupción por parte del nuevo gobierno de Trump. Todo junto implica que aumenta considerablemente la posibilidad de una tasa negativa para el PIB en el primer trimestre del año y de una recesión en la primera mitad del año. Las posibilidades de crecimiento para el año en un todo, dependerá de los primeros anuncios concretos de la nueva era en términos de la renegociación del Tratado, las deportaciones masivas, cambios fiscales y otras medidas que se vayan tomando.

Existen muchos indicadores económicos para el seguimiento mensual de la coyuntura. En los primeros días de cada mes, contamos con la familia de indicadores de difusión, como las de confianza del consumidor y empresarial, el indicador IMEF y el IPM del INEGI. Estos son de percepción, que dan brochazos de dirección, más no cantidades, de ciertos aspectos de la economía. Enseguida, contamos con indicadores de dos asociaciones, la AMIA y la ANTAD, que dan cuentas rápidas de las ventas de sus agremiados. La AMIA nos dice cuántos vehículos se produjeron, cuántos se exportaron y cuántos se vendieron en el mercado local. Esta es una información valiosa, ya que, aunque no representa la totalidad de la industria, muestra claramente la dirección de una parte significativa del sector manufacturero más importante del País. La ANTAD reporta la tasa anual de crecimiento nominal de las tiendas afiliadas, que representa una muestra interesante del comercio formal al por menor.

No es hasta la cuarta semana del mes que empezamos a tener los primeros indicadores “duros” de la actividad económica nacional del mes anterior. Estos son las cifras oportunas de la balanza comercial y el reporte laboral, que consiste en la tasa de desempleo urbano y algunas cifras más complementarias del mercado laboral. Las primeras sirven para conocer la actividad exportadora del mes, un motor de crecimiento fundamental de la economía e indicador de la producción manufacturera y las importaciones, que reflejan la demanda agregada de la economía. Aun así, dada que la información se presenta en dólares nominales, en ocasiones no refleja fielmente el volumen que posteriormente se incorporará en el cálculo del PIB. Por ejemplo, en 2015 las exportaciones en dólares crecieron 0.8 por ciento, mientras que en pesos reales aumentaron 9.0 por ciento.

El INEGI informó que las exportaciones siguen a la baja en el quinto mes del año, ya que disminuyeron 2.3 por ciento respecto al mes anterior. A estas alturas del año, las exportaciones acumuladas muestran disminuciones respecto a los primeros cinco meses del año anterior: las petroleras 38.7 por ciento, las automotrices 2.8 por ciento y las manufactureras no automotrices 3.1 por ciento. Estas cifras apuntan a que las exportaciones este año van a contribuir mucho menos al crecimiento del PIB que en 2015 y que pudiera ser la fuente principal de una desaceleración económica. Por el otro lado, las importaciones acumuladas del año muestran tasas negativas en los bienes de consumo y de uso intermedio no petroleros y los de capital, reflejo en parte de una desaceleración en la demanda agregada, pero seguramente también como consecuencia directa del aumento en el tipo de cambio. El balance final del comercio exterior no es buena noticia para el desempeño económico del País; augura mal mes, por lo menos para la producción manufacturera.

También acaba de divulgar el INEGI las noticias sobre el desempeño del mercado laboral. La tasa de desempleo urbano es un excelente indicador de la coyuntura, ya que tiene una elevada correlación con el Índice Compuesto de Indicadores Coincidentes, que mapea el ciclo económico. Desde el año pasado, observamos una mejoría paulatina en esta tasa que, en conjunto con otros indicadores, explica el desempeño mejorado en el consumo de los hogares. La mala noticia es que aumenta por segundo mes consecutivo al registrar 4.91 por ciento (hace dos meses se ubicaba en 4.75 por ciento). La buena noticia es que la tendencia-ciclo de la tasa todavía muestra una tendencia (ligera) a la baja. Sin embargo, un mes más al alza y seguro que veremos de nuevo una tendencia también al alza. Si se interrumpe la mejoría observada desde el año pasado, es posible que empecemos a ver una desaceleración en el consumo de los hogares, que seguramente implicaría crecer menos este año.

Si utilizamos la información que proporciona el Sistema de Indicadores Compuestos Coincidente y Adelantado (SICCA) del INEGI sobre los ciclos económicos de México (a partir de 1980), resulta que la fase de expansión actual (83 meses a marzo) es la más larga de los 36 años de datos que tenemos. En 2013, estuvimos muy cerca de entrar en una recesión, pero milagrosamente la libramos. Los datos actuales apuntan hacia una mayor desaceleración. ¿Estaremos cerca del final de este ciclo?

Desde hace casi un año, los economistas que participan en las encuestas rutinarias de expectativas han revisado consistentemente a la baja el consenso para el crecimiento económico para 2016. Hace diez meses (agosto 2015), el consenso de la mayoría de las encuestas giraba alrededor de 3.2 por ciento de crecimiento para este año, mientras que la SHCP todavía pensaba en 3.8 por ciento. No obstante, hasta el mes pasado las revisiones habían llevado al consenso a esperar tan 2.3 por ciento. Pero con la entrega de las últimas encuestas, hemos visto por primera vez algunas revisiones al alza: la quincenal que realiza Banamex a instituciones financieras revisó al alza a 2.4 por ciento, mientras que la mensual que Banxico aplica a “especialistas” en economía aumentó a 2.45 por ciento. La excepción fue la Encuesta Mensual de Expectativas IMEF, que quedó sin cambios en 2.3 por ciento.

¿Qué fue lo que motivó a algunos (no todos) a esperar ligeramente más crecimiento? Básicamente fue el comportamiento del primer trimestre del año, que creció en términos anualizados 3.3 por ciento respecto al trimestre inmediato anterior y 2.8 por ciento respecto al mismo trimestre del año anterior. Esta cifra fue mayor a la anticipada y señala la posibilidad de más crecimiento para el año en su conjunto. Es importante recordar que el PIB del año es el promedio de los cuatro trimestres, por lo que un buen crecimiento al principio de año contribuye mucho más a que si se diera al final.

El optimismo no es generalizado, ya que en la Encuesta de Banamex solo cinco instituciones incrementaron su expectativa, mientras que en la del IMEF cinco revisaron al alza, pero cuatro a la baja. También prevalece el pesimismo para algunos. Banamex anticipa 2.1 por ciento y GEA 1.9 por ciento, mientras que un participante no identificado en la Encuesta de Banxico espera tan solo 1.7 por ciento. Este extremo parece un tanto exagerado, ya que implica necesariamente que la economía entra en recesión (tasas negativas de crecimiento) en la segunda mitad del año.

¿Por qué esta ambigüedad? ¿Por qué algunos ven cada vez más difícil el crecimiento, al lado de otros que ven un rayito de luz? La respuesta es que el crecimiento económico está prácticamente dividido en dos factores opuestos: el sector externo, que va de mal en peor, caracterizado por tasas negativas, y el consumo de los hogares, que mantiene su paso de recuperación, alentado por mejorías en el ingreso promedio real de las familias y mayor flujo de crédito. En todo esto, encontramos al gobierno simplemente de espectador sin poder realmente hacer mucho, ya que el deterioro en las finanzas públicas ha obligado a recortar el gasto público. Al mismo tiempo, las autoridades monetarias tienen los brazos atados ante la dirección que empieza a tomar la política monetaria de la Reserva Federal. Esto significa que no podemos contar con una política fiscal o monetaria contra cíclica que pudiera alivianar el paso.

Los pesimistas ven la perspectiva cada vez más negativa para Estados Unidos, que demanda menos de nuestras exportaciones a pesar de una mejoría significativa en el tipo de cambio. La ausencia de este motor de crecimiento va a repercutir tarde o temprano en una desaceleración en el consumo privado. Si examinamos las últimas dos décadas, encontramos que la economía interna nunca ha podido crecer sin el empuje del exterior. El escenario se complica aún más al observar que estamos al inicio de un ciclo alcista en las tasas de interés en un entorno de incertidumbre, que genera volatilidad y expectativas negativas.

Los optimistas ven el consumo como un elemento vigoroso, que crece muy a pesar del estancamiento manufacturero y que es muy probable que las exportaciones empiecen a recuperar su camino gracias al impulso del tipo de cambio. La construcción, elemento preponderante de la inversión privada, empezó el año con un impulso sólido, mientras que los beneficios de las reformas estructurales empiezan a surtir efecto.

Al final, ¿dónde quedaremos? Es cuestión de balance entre lo negativo de las exportaciones y lo positivo del consumo. ¿Cuál prevalecerá y terminará por dominar al otro? Por lo pronto, no queda tan claro, ya que las cifras de exportaciones han sido cada vez más negativas, mientras que las del consumo cada vez mejores.

El tipo de cambio cerró el viernes pasado en 18.6283 pesos por dólar, siguiendo una clara tendencia al alza que empezó a principios de mayo. La Encuesta sobre las Expectativas de los “Especialistas” en Economía del Sector Privado, que levanta cada mes el Banco de México, señala un consenso de 18.17 pesos para este mes, es decir, anticipan una apreciación del peso en el corto plazo. El más pesimista de los 29 que contestaron, ve el tipo en 18.62 pesos, mientras que el más optimista lo ve en 17.50. Si vemos la trayectoria mensual esperada para el peso, vemos que los especialistas esperan que el tipo de cambio vaya bajando a lo largo del año para terminar este año en 17.95 y el año entrante en 17.50. El más optimista lo ve en 16.80 al final de 2016 y en 15.30 al cierre del año entrante.

La Encuesta de Expectativas Quincenal de Instituciones Financieras que realiza Banamex señala algo parecido: una expectativa de 18.00 pesos para el cierre de 2016 y de 17.45 para finales de 2017. Santander piensa que el tipo de cambio estará en 16.80 en diciembre, mientras que CIBanco anticipa un nivel de 16.60 pesos para finales del año entrante. La Encuesta Mensual de Expectativas del IMEF arroja números similares, al igual que otras encuestas realizadas en el exterior como el de Consensus Economics y LatinFocus. En otras palabras, el consenso ve una recuperación del peso, mientras que prácticamente nadie ve que se mantenga la tendencia de la depreciación.

Resulta difícil coincidir con esta perspectiva cuando todavía existen grandes dudas acerca de la decisión de la Reserva Federal y la alta probabilidad de que veamos más alzas en la tasa de fondos federales en el mismo lapso. Existe evidencia de salidas de capital mediante la desinversión extranjera de portafolio y es muy probable que se mantenga la tendencia. Todo apunta a que el superávit de la cuenta financiera de la balanza de pagos será más pequeña este año y el entrante, lo que seguramente pondrá presión sobre nuestra moneda.

Por el otro lado, tenemos una cuenta corriente con un déficit creciente. Las exportaciones mantienen una clara tendencia a la baja, no solamente por el petróleo, sino por las exportaciones no petroleras. A la tendencia de 18 meses a la baja de las exportaciones manufactureras no automotrices, hay que agregar una tendencia también a la baja de las exportaciones automotrices (la joya de la corona) de los últimos diez meses. Como comentamos la semana pasada, el déficit acumulado de la balanza comercial en los primeros cuatro meses del año (de 6 mil millones de dólares) es el más elevado para un comienzo de año de toda nuestra historia. Si suben las tasas de interés (lo más probable), va aumentar el déficit en la balanza de servicios. Todo indica que la cuenta corriente pondrá presión sobre nuestra moneda.

Hasta ahora hemos visto un incremento acumulado en el tipo de cambio superior al 45 por ciento. Pero a diferencia de otras ocasiones, no ha sido suficiente para incentivar las exportaciones, en especial ante un efecto ingreso en nuestra contra. La producción manufacturera de Estados Unidos se encuentra estancada desde hace más de un año y su perspectiva no es alentadora. La Secretaría de Hacienda revisó a la baja su perspectiva para el crecimiento de la producción industrial de Estados Unidos en su documento de Pre-Criterios de 2.7 a 0.9 por ciento para el año, pero hasta ahora el nivel promedio de la producción manufacturera de 2016 se ubica apenas 0.2 por ciento por arriba del promedio observado entre noviembre de 2014 a finales del año pasado.

El tipo de cambio siempre ha sido de las variables económicas más difíciles de anticipar, pero ahora parece ser todavía más problemático. Sin embargo, en un escenario con tasas externas al alza, déficits en la balanza comercial y en la cuenta corriente crecientes, un superávit financiero más pequeño y poco crecimiento externo, tiene que existir alguna variable de ajuste. Lo más probable es que ésta será el tipo de cambio. ¿Se apreciará el peso en el corto y mediano plazo? Más bien todo indica lo contrario.

Por lo pronto, es probable que la Reserva Federal anuncie un incremento en su tasa objetivo en junio o julio. Ante ésta incertidumbre deberíamos ver el tipo de cambio por encima de 19 pesos en el corto plazo.

Si tomamos la Encuesta Mensual de Expectativas del IMEF como base, resulta que las expectativas para el crecimiento económico de 2016 son las más bajas de los últimos siete años. Con dieciocho meses de anticipación (antes de conocer el primer cálculo del PIB del año por parte del INEGI), el consenso de la Encuesta era 3.2 por ciento, expectativa que se ha revisado consistentemente a la baja y que con nueve meses de anticipación se ubica en 2.3 por ciento. Ni un solo año de la Encuesta reflejaba el pesimismo que vemos ahora para este año. Entre errores de política económica del gobierno en los años anteriores y un entorno externo nada favorable para el actual, los economistas que participan en la Encuesta (30) anticipan menos crecimiento económico que años anteriores (con periodos de anticipación comparables). La misma SHCP anunció el viernes pasado una revisión a la baja de cuatro puntos decimales de su rango mediático para el PIB para 2016 (a 2.2 – 3.2 por ciento).

El pasado viernes 20 de mayo, el INEGI dio a conocer el cálculo tradicional del PIB para el primer trimestre del año, mientras que el lunes 23 divulgó los crecimientos para el comercio (ventas al por menor) y los servicios de marzo. Aunque todavía falta conocer la inversión fija bruta y el consumo privado de marzo y el desglose del PIB por el lado del gasto para el trimestre, ya podemos decir que tenemos una muy buena idea del comportamiento del primer trimestre del año. Realmente ¿vamos tan mal?

Los datos del PIB confirman en términos generales lo que anticipábamos: en cuanto a las actividades secundarias, la producción manufacturera básicamente estancada, exportaciones no petroleras a la baja y una industria de la construcción que como que quiere mejorar pero todavía no se decide plenamente; en cuanto a las actividades terciarias, una expansión interesante, que sugiere que se mantiene el dinamismo del consumo de los hogares, a pesar de que el motor tradicional de crecimiento (las exportaciones no petroleras) se encuentra apagada.

No obstante, la tasa del PIB del primer trimestre de 0.82 por ciento (3.33 por ciento anualizada) sorprendió al alza. De hecho, si los demás trimestres del año se comportan como el primero, alcanzaríamos el techo del rango mediático de la SHCP de 3.2 por ciento. Entonces, ¿por qué se mantiene el consenso de alrededor de 2.3 por ciento para el año? Lo que está implícito en las proyecciones de la mayoría de los analistas es que el crecimiento promedio de los siguientes tres trimestres sea ligeramente menor a la mitad de lo que se presentó en el primero. Con una perspectiva cada vez más débil para Estados Unidos, la mayoría ve un entorno negativo para las exportaciones, lo cual va a repercutir tarde o temprano en una desaceleración en el consumo privado. ¿Será?

Por lo pronto, los primeros indicadores que tenemos de abril señalan que el consumo se mantiene firme sin demostrar signos de una desaceleración. La tasa de desempleo urbano fue la más baja desde mayo de 2008. Las ventas de automóviles nuevos se mantienen alrededor de 20 por ciento anual desde hace ya 16 meses consecutivos, algo no visto desde el año 2000. Las ventas reales a tiendas totales de la ANTAD de abril fue la segunda más elevada desde noviembre de 2011, mientras que el segmento de tiendas departamentales (como Coppel, Liverpool y Palacio de Hierro) registraron una tasa real de 29 por ciento anual en abril. El crédito al consumo (en todas sus vertientes) crece cerca de 9 por ciento en términos reales. Tendremos que ver signos de desaceleración muy pronto, ya que de lo contrario los analistas tendrán que empezar a revisar al alza sus expectativas.

No obstante, se avecinan unos meses que pudieran ser turbulentos. Después de que el tipo de cambio mostró una tendencia a la baja por unos meses, se registró de nuevo el nerviosismo en las últimas semanas. Primero, las posibilidades crecientes de que Trump sea el siguiente presidente de Estados Unidos; segundo, la debilidad persistente de su economía; y tercero, parece ser más probable que la Reserva Federal aumente su tasa de política monetaria en el corto plazo. Esto ha llevado a un mayor número de apuestas en contra del peso y si el Banco de México se queda mirando, pudiera ser que el tipo de cambio registrara un nuevo máximo, encaminado a romper el umbral psicológico de los 20 pesos por dólar.

Esto significa que, aunque el consumo se mantenga y la economía interna mejora, va permanecer el ambiente pesimista que vemos reflejado en las encuestas de confianza tanto del consumidor como del empresario.

El Indicador IMEF es de la familia de indicadores de “difusión”, instrumento creado para tener una idea de cómo se podría comportar la actividad económica en anticipación a los datos duros de las mediciones más acabadas de la misma, como el Producto Interno Bruto (PIB) o el Indicador Global de Actividad Económica (IGAE). Los medios y analistas siguen la publicación del Indicador IMEF regularmente y muchos lo consideran para sus decisiones económicas en los mercados y en la economía. Aquí la pregunta es si verdaderamente es un instrumento útil para anticipar la actividad económica o simplemente otro experimento fallido de los economistas para disipar la incertidumbre del futuro.

Ante una duda similar, el Banco de la Reserva Federal de San Luis en Estados Unidos realizó un estudio con indicadores similares para su país y para China. Estos indicadores, llamados índices de pedidos manufactureros, existen para la mayoría de los países desarrollados y muchos en desarrollo y se les conoce como PMI’s. El estudio calcula el grado de asociación (correlación) para medir la efectividad de anticipación del ISM Manufacturero (que es el PMI más conocido de Estados Unidos) y el PMI de la Federación China de logística y Compras, con las tasas de crecimiento del PIB de cada país. Los coeficientes de correlación son de 0.75 y 0.73 para Estados Unidos y China, respectivamente, con lo que llega a la conclusión de que los PMI’s son buenos indicadores (aunque no perfectos) para anticipar la dirección de la actividad económica de un país.

Aunque las correlaciones para ambos países son similares, se encontró que por lo general el valor de ISM es mayor al PMI de China, pero las tasas de crecimiento de China son siempre mayores y presentan mayor volatilidad a las de Estados Unidos. El estudio concluye que es porque ambos países se encuentran en diferentes etapas de desarrollo, aunque también subraya el hecho de que el valor del PMI marca la tendencia del crecimiento, más no su valor.

Realizamos un estudio similar para el caso de México, que pronto aparecerá publicada en la Revista Ejecutivos de Finanzas. Posteriormente se extendió el estudio para incluir otros PMI’s del país y algunos aspectos adicionales, que aparecerá en la revista digital del Observatorio Económico de la UAM Azcapotzalco. Lo más importante es que llegamos no solo a encontrar conclusiones similares, sino que incluso correlaciones mayores para el caso del Indicador IMEF.

Para dicho estudio se utilizó el nivel del Indicador IMEF Manufacturero de enero 2005 a marzo de 2016, para calcular las correlaciones con las tasas de crecimiento del IGAE total, el de las actividades secundarias y el manufacturero. Se encontró que, a mayor nivel de agregación, mayor es la correlación. Para hacer el estudio comparable con la de la Reserva Federal, se convirtieron todos los datos a una frecuencia trimestral. Se encontró que la correlación entre el Indicador IMEF y el IGAE total es 0.81, incluso mayor a los coeficientes obtenidos para los casos de Estados Unidos y China. Dado que los índices de difusión marcan tendencias y no tasas exactas, se repitieron los cálculos para las tendencias de todas las series. Aquí se encontró una correlación todavía mayor de 0.86.

En cada caso se aplicaron ejercicios de regresión lineal para obtener una idea de la relación entre ambas variables. En los casos con mejores resultados (la tasa de crecimiento del IGAE y el Indicador IMEF, mediante series ajustadas por estacionalidad y las de tendencia-ciclo), se obtuvieron coeficientes similares de 0.33. ¿Esto qué significa? Que, en términos generales, si el Indicador IMEF aumenta un punto, la tasa de crecimiento del IGAE aumentará alrededor de 0.33 por ciento. No obstante, hay que tener cuidado con esta regla de aproximación, ya que los indicadores de difusión no están diseñados para medir tasas de crecimiento, sino solo para marcar tendencias. En otras palabras, entre mayor sea el nivel del Indicador, aumenta la probabilidad de mayor crecimiento en la actividad del PIB, pero sin poder precisar cuánto más. Podemos pensar en la relación de 0.33 puntos porcentuales, pero se debe considerar una aproximación muy burda, lejos de establecer una relación formal.

La conclusión es muy importante para el Indicador y más todavía para sus usuarios: el Indicador IMEF Manufacturero es un buen indicador para anticipar el rumbo de la tendencia de la actividad económica, aunque no perfecto, mientras que su capacidad “predictiva” es un tanto mejor que indicadores similares que se utilizan para lo mismo en Estados Unidos y China.

El Mediano Plazo

Septiembre 23rd, 2015 | Posted by Jonathan Heath in Pulso Económico (Reforma) - (0 Comments)

Ayer en la tarde, el Poder Ejecutivo mandó los Criterios Generales de Política Económica para 2016 al Congreso de la Unión. Aunque no tengo las cifras que se utilizaron para el marco macroeconómico al momento de escribir, queda claro que los números que divulgó la SHCP a principios de abril en el documento de “Pre-Criterios” dejaron de ser relevantes y requerían de una actualización significante.

Hace cuatro meses anticipaba crecimiento en 2015 entre 3.2 y 4.2 por ciento, mientras que 2016 estaba entre 3.3 y 4.3 por ciento. Cuando el INEGI publicó el PIB del segundo trimestre, la SHCP anunció que bajaba su expectativa de 2015 a un rango de 2.0 a 2.8 por ciento, pero mantuvo la de 2016 sin cambio. Las últimas encuestas señalan 2.3 por ciento como el consenso para 2015 y 3.0 por ciento para 2016. Son ya muy pocos analistas que esperan crecimiento de 3.3 por ciento o más para el próximo año. Según la última encuesta de Banamex de Expectativas, BNP-Paribas, Nomura, Old Mutual, Pro Asset, Santander, Thorne y UBS estiman crecimiento entre 3.3 y 3.5 por ciento. Pero salvo Santander y posiblemente UBS, los demás son instituciones sin mucha presencia en el país, que no tienen tan claro el panorama. En este sentido, realmente llama la atención el optimismo desbordado de Santander.

El tipo de cambio promedio de 2015 estaba en 14.80 para 2015 y 14.50 para 2016. Sin embargo, el promedio de los primeros ocho meses del año se ubica en 15.46, mientras que al 8 de septiembre cerró en 16.80. Aun en el caso optimista de que el peso se apreciara de aquí a fin de año, lo más probable es que el promedio termine por encima de 16 pesos por dólar. Dado que prevalece la fortaleza del dólar y no se ve en el mediano plazo una apreciación significativa del peso, a estas alturas 14.50 para 2016 es una cifra difícil de creer.

El precio promedio por barril de petróleo estaba en 50 dólares para 2015 y 55 para 2016. Aunque el promedio de los primeros ocho meses del año anda en 48.48 dólares, el hecho de que actualmente está en 41.11 nos hace pensar que el promedio terminará el año en un nivel mucho más abajo. Igual, suena muy optimista un precio promedio de 55 dólares para 2016, especialmente con el regreso al mercado de Irán y la desaceleración de China.

La SHCP esperaba una tasa de inflación fin de año de 3.0 por ciento para 2015 y para 2016. Sin embargo, la depreciación cambiaria no se ha revertido y la mayoría de los analistas anticipan que el traspaso empezará a cobrar factura hacia fines de este año o a más tardar en 2016. La última encuesta de Expectativas de Banamex muestra que todas las instituciones financieras (salvo Banorte que mantiene una proyección oficialista), ven un incremento en la inflación el próximo año.

Este año ha sido difícil, caracterizado por caídas en el precio y en el volumen de la exportación de petróleo, de una elevada volatilidad en los mercados financieros internacionales (en especial los cambiarios), de un aumento en la incertidumbre de los inversionistas y de un estancamiento en las actividades secundarias. Lo único que nos ha salvado de todavía menor crecimiento ya sido la reactivación en el consumo de los hogares.

El problema es que 2016 no se ve necesariamente mejor. Los precios de los commodities van a permanecer bajos, ya que la economía China no va mejorar y el resto del mundo sigue con problemas. No se ve que Estados Unidos vaya a tener más crecimiento, por lo que es difícil anticipar una buena evolución en nuestras exportaciones. Mientras que las exportaciones de automóviles (según AMIA) crecieron 14.1 por ciento a tasa anual en los primeros cuatro meses del año, han avanzado tan solo 2.3 por ciento en los últimos cuatro. Las exportaciones manufactureras no automotrices muestran una tendencia negativa desde hace casi medio año. El Indicador IMEF No Manufacturero de agosto anticipa una desaceleración en el comercio y los servicios. ¿En qué podemos basar el optimismo de que vamos a crecer más el siguiente año?

Otra característica primordial de este año, tanto externo como interno, ha sido la incertidumbre, que no solo ha sido uno de los factores principales detrás de la volatilidad en los mercados financieros, sino también ha actuado como freno a la inversión. La mayor parte proviene del titubeo en la política monetaria de Estados Unidos, que a su vez ha provocado una hipersensibilidad ante cualquier evento. El problema es que no queda claro que todo se tranquilizará con un incremento próximo en la tasa, ya que seguirá la duda acerca de cuándo y cuánto será el siguiente.

En estos meses, la SHCP tiene la tarea de preparar el Proyecto de Presupuesto de Egresos de la Federación (PPEF), la Iniciativa de la Ley de Ingresos (ILI) y los Criterios Generales de Política Económica (CGPE) para 2015, que se enviarán al Congreso para su aprobación antes del 8 de septiembre. Este ejercicio ha despertado mucho interés, en especial por el anunció de la intención de trabajar en una reingeniería del gasto público con una perspectiva de Presupuesto Base Cero. Lo que la SHCP busca es contener el crecimiento inercial de los egresos, pues en los últimos dos sexenios el gasto corriente aumentó de 10.9 a 15.2 por ciento del PIB. Sin la abundancia de recursos petroleros, si quiere SHCP cumplir con la trayectoria prometida de un déficit fiscal decreciente, simplemente tiene que buscar cómo gastar menos y mejor.

Que tan efectivo podrá ser este ejercicio de reingeniería ha sido tema de numerosos debates. Existe mucho escepticismo al respecto y las expectativas no son muy buenas. La mayoría piensa que, efectivamente, habrá recortes en el gasto, pero realmente no mejorará la calidad y eficiencia del mismo. En otras palabras, el gasto público seguirá aportando muy poco (si es que algo) al crecimiento económico, mientras que el gobierno hostigará a los hogares y a las empresas para quitarles el máximo de recursos posibles.

Sin embargo, los recortes no son el único tema de discusión en esta ocasión. También se cuestionan los parámetros que se utilizarán en el marco macroeconómico para elaborar el ejercicio financiero. La SHCP anunció a principios de abril (en un documento conocido como pre-criterios) que elaborará el presupuesto con estimados de 3.7 por ciento para el crecimiento económico, de 14.50 pesos por dólar para el tipo de cambio promedio y 4.5 por ciento para la tasa de política monetaria. Si consultamos las últimas encuestas de expectativas, encontramos que se anticipa un crecimiento mucho menor de 3.2 por ciento, un tipo de cambio más cercano a 16 pesos y una tasa de interés ligeramente menor. Esto ha llevado a varios a preguntar que si no sería recomendable que los CGPE fueran formulados por una entidad autónoma y validados por expertos independientes.

Ha sido muy criticada la SHCP por sus proyecciones económicas en este sexenio. Para el presupuesto de 2013 se utilizó una tasa de crecimiento para el PIB de 3.9 por ciento, cuando tan solo crecimos 1.4 por ciento. Para 2014 se utilizó de nuevo una tasa de 3.9 por ciento y el crecimiento se quedó en 2.1 por ciento. Para este año, la SHCP estimó que el crecimiento sería 3.7 por ciento, mientras que el consenso actual es de 2.5 por ciento (y seguimos revisando a la baja). Peor aún, cada trimestre tiene que salir la SHCP a admitir que el crecimiento será menor a lo que estimaban apenas hace tres meses.

Pero a pesar de que el gobierno se ha equivocado constantemente en sus proyecciones económicas, no creo que se necesita una entidad autónoma para elaborar los parámetros ni una valuación de expertos independientes. El estancamiento de 2013 y el desempeño mediocre de los siguientes dos años fue sorpresa para todos. Si vemos cuanto eran las estimaciones de consenso en los momentos en que la SHCP preparó sus presupuestos, observamos que todos nos equivocamos, tanto el sector privado como los organismos internacionales. Nadie tiene una bola de cristal y no por ser el gobierno debe tener una mejor habilidad de proyectar el futuro que los demás. Más bien, lo que tiene que hacer es tomar los últimos datos correspondientes, basados en la información disponible al momento. Si sus proyecciones difieren mucho de los consensos de las encuestas disponibles (como la de Especialistas en Economía del Sector Privado que realiza Banxico, la de Expectativas quincenales de Instituciones Financieras que levanta Banamex, o la Encuesta Mensual de Expectativas del Comité de Estudios Económicos del IMEF), entonces el Congreso tendrá la responsabilidad de cuestionar a la SHCP.

Lo que sí debería de dejar de hacer la SHCP es participar en el “juego” de tener proyecciones actualizadas cada trimestre. A diferencia del Banco de México donde es parte del análisis de la economía, que se necesita para respaldar sus decisiones de política monetaria, la SHCP solo necesita realizar un marco macroeconómico en septiembre de cada año para la programación financiera de su presupuesto. No es necesario tener proyecciones al día, que sólo alimentan una travesura mediática en la cual no gana absolutamente nada. Salir cada tres meses para este propósito es un invento innecesario de este sexenio.

 

La semana pasada, informó el INEGI que el PIB creció 0.4 por ciento en el primer trimestre del año respecto al trimestre anterior. Si anualizamos la tasa para compararla con el avance (estimado) de 0.2 por ciento de Estados Unidos, fue 1.6 por ciento, por mucho un desempeño mejor que nuestros vecinos. La tasa anual (respecto al mismo trimestre del 2014) fue 2.5 por ciento, que se compara favorablemente con la tasa anual inicial del año pasado.

No obstante, el avance mostró cierta desaceleración respecto a la tendencia que observamos a lo largo de 2014, ya que la tasa trimestral de 0.4 por ciento fue la más baja desde el último trimestre de 2013. El menor desempeño proviene principalmente de las actividades secundarias, ya que fueron afectadas por el estancamiento de la economía norteamericana. La economía de Estados Unidos enfrentó condiciones climatológicas adversas y el cierre temporal en varios puertos ante problemas de huelga, lo que significó un avance mucho menor de nuestras exportaciones.

Dos días antes del anuncio y ante la expectativa de un menor crecimiento, el Banco de México revisó su expectativa para 2015 a la baja a 2.5 por ciento (punto medio de su intervalo), medio punto porcentual por debajo de su proyección anterior. Al conocer las cifras del INEGI, la SHCP también modificó su estimado a la baja a 2.7 por ciento (punto medio), lo que representó un punto porcentual completo de menos crecimiento.

Como nos pudiéramos imaginar, los datos del INEGI combinado con las nuevas expectativas de Banxico y SHCP, tuvieron un impacto importante en el mercado. La primera encuesta de expectativas que salió un día después del anuncio de Banxico (pero un día antes del anuncio de INEGI y de la SHCP) fue la quincenal de Banamex, que movió a la baja el consenso a 2.7 por ciento (de 2.8 por ciento). Bancomer anunció al día siguiente que revisaba su estimado de 3.5 por ciento (de los más elevados del mercado) a 2.5 por ciento. Es prácticamente un hecho de que veamos revisiones parecidas en las siguientes encuestas de Banxico (2 de junio), Banamex (5 de junio), IMEF (14 de junio), LatinFocus (16 de junio) y Consensus Economics (20 de junio). Los consensos de estas encuestas seguramente se moverán a un intervalo de 2.4 a 2.6 por ciento, del actual que todavía se mueve entre 2.7 y 2.9 por ciento.

¿Qué implica estas tasas para los últimos tres trimestres de 2015? Crecer 2.9 por ciento en el año, significa registrar tasas anuales de alrededor de 3.0 por ciento promedio, que implica crecer cerca de 1.0 por ciento cada trimestre respecto al anterior. Para llegar a 2.9 por ciento, necesitaríamos ver una recuperación en forma, que aunque muchos no lo ven, creo que todavía no lo podemos descartar. Debemos recordar que el consumo avanza a buen ritmo y se espera que el estancamiento de Estados Unidos fue temporal. Si el escenario no se ve entorpecido por la volatilidad internacional, todavía es factible. Pensemos que esta tasa pasa ahora a ser el techo, muy cerca del que mantiene Banxico.

Para obtener un avance de 2.6 por ciento para 2015, necesitamos tasas anuales promedio del mismo monto en los siguientes tres trimestres, que implica tasas trimestrales promedio ligeramente superiores al observado en 2014. Este escenario se antoja como el punto medio y se ve muy factible ante los avances registrados al momento. ¿Pero cuál sería el nuevo piso? Supongamos que la actividad económica se estanca y registra avances trimestrales no tan diferentes al decepcionante desempeño de los últimos tres trimestres del año pasado. Este escenario nos daría un crecimiento cercano a 2.2 por ciento, el nuevo piso de la SHCP.

Ambas instituciones (Banxico y SHCP) mantienen todavía intervalos de un punto porcentual. Sin embargo, ante lo que ya conocemos del primer trimestre y rangos de crecimiento probables, parece ser que podemos empezar a cerrar el intervalo un poco, de 2.2 a 2.9 por ciento, con un punto medio de 2.6 por ciento. Todavía faltan tres trimestres del año, mucho tiempo para que se materialicen improvistos de toda índole. También estamos ante señales mixtas, tanto internas como externas, por lo que la actividad económica se podría mover en cualquier dirección.

Mi estimación particular era 3.0 por ciento, que no lo quería revisar hasta conocer el desempeño del primer trimestre. Queda claro que alcanzarla se antoja ya difícil. Sin embargo, los datos del consumo, el desempleo y el ingreso personal me motivan a ser todavía optimista, por lo que ahora tengo una expectativa de 2.8 por ciento. Ojalá que no tenga que volver a revisarla a la baja.

Revisiones PIB

Cada mes se levantan encuestas entre los economistas que se dedican a proyectar el crecimiento económico (y otras variables) para medir lo que se llama el “consenso”. Una de las más conocidas es la que levanta el Banco de México entre los “especialistas” en economía del sector privado. Participan alrededor de 38 personas, de las cuales la gran mayoría trabajan en instituciones financieras y consultorías que se dedican profesionalmente a analizar la economía y sus perspectivas. Es la única encuesta con carácter de oficial, ya que lo levanta el banco central, pero también es la única que no divulga las proyecciones individuales de cada participante. Banamex levanta una encuesta quincenal entre alrededor de 26 instituciones financieras, mientras que Consensus Economics (Londres) y Latin Focus (Barcelona) mantienen encuestas mensuales con alrededor de 20 y 30 participantes, respectivamente, entre instituciones y consultorías. El IMEF levanta una encuesta similar con alrededor de 30 participantes, con la distinción de que las respuestas son a título personal. También podemos obtener proyecciones sistemáticas de organismos internacionales (como el FMI, la OCDE, CEPAL y el Banco Mundial) y de instituciones oficiales (como la SHCP y el propio Banxico), pero no se consideran como parte del consenso del mercado.

En todas las encuestas encontramos muchas similitudes. Parte de la razón es que la mayoría de los economistas participan en muchas de las encuestas (por ejemplo, yo participo en todas salvo la de Banamex, ya que es exclusiva para instituciones financieras). Sin embargo, en general no son tantos los analistas que se dedican profesionalmente al “arte” de las proyecciones, por lo que difícilmente pudiera existir una divergencia significativa entre las diversas encuestas. En la actualidad, casi todas las encuestas señalan un consenso alrededor de 3.0 por ciento para el crecimiento de 2015.

La gráfica que se presenta muestra los resultados de la Encuestas Mensual de Expectativas del IMEF. Sin embargo, les puedo asegurar que sería casi igual si hubiera utilizados los números de cualquiera de las encuestas mencionadas. Lo que podemos ver son las proyecciones de cada año de 2010 a la fecha desde 16 meses antes de conocer el dato oficial (preliminar) del crecimiento del PIB por parte del INEGI. Por lo tanto, podemos apreciar cómo se fue revisando el consenso a través del tiempo. De inmediato resalta las continuas revisiones a la baja para 2013 y 2014, junto con 2015 (aunque solo con 7 observaciones ya que faltan 9 antes de conocer el dato final). También podemos apreciar cómo en 2010 las revisiones siempre fueron al alza, mientras que en 2011 y 2012 no hubo revisiones tan drásticas.

Pero lo más importante que muestra la gráfica es que los puntos de partida para cualquiera de los seis años son muy similares, alrededor de 3.5 por ciento. Como nadie sabe cómo va evolucionar la economía en un año dado, siempre se empieza con un estimado de lo que sería el PIB potencial (o su tendencia de largo plazo). En la medida en que vamos obteniendo información dura, se va incorporando y vemos una convergencia hacia el dato final. Finalmente, podemos apreciar que a los tres o cuatro meses antes de que INEGI divulga la tasa final, ya tenemos una buena idea de qué va ser.

En otras palabras, no somos magos o adivinos. Empezamos con una aproximación a lo que la economía podría crecer en un año normal y vamos aproximando poco a poco a la tasa final en la medida que tenemos información de su propia evolución.